三、经营与管理之道

通过回顾卡特彼勒公司90 余年发展历史，卡特彼勒的非凡成就从根本上来说，是公司完善的代理商网络、整个业务周期坚持研发投入、在全球范围扩大经营能力、在困难时期的深谋远虑等因素共同作用的结果。

（一）代理商机制赋予卡特彼勒难以复制的竞争优势

卡特彼勒最重要的竞争优势在于其代理商网络，卡特彼勒代理商的忠诚、资本、资历是竞争对手难以复制的。

卡特彼勒的代理商体系早在公司合并成立之时已初具规模，一家代理商被同一家族或同一企业平均掌管时间超过50年，很多代理商已经是由第三代、第四代所有者管理。这些代理商独立运营、富有经验、有良好声誉且资金雄厚，在产品的整个寿命周期内与客户保持联系。卡特彼勒全力依托代理商完成几乎全部的销售工作。这种通过几代人建立起的信任与忠诚，是很难被竞争对手模仿的，需要消耗大量的时间和资源。

截至2015年底，卡特彼勒拥有177家代理商，卡特彼勒的每一家代理商都是拥有强大综合实力的优质代理商，其总资本净值从1990 年的约40 亿美元，飙升到了2015年的234 亿美元，复合年增长率达到7.3%。

一直以来，卡特彼勒与代理商遵循长久的、稳定的合作关系。某种程度上，卡特彼勒和代理商已经超越商业关系的范畴，形成了一种“家庭化”的长期和紧密的关系。例如，当一家私营代理商的负责人到了约50岁时，卡特彼勒公司便为其家族成员举办关于税务问题以及财务和管理方面继任计划的研讨会，以确保其接班人能够顺利过渡。再比如，卡特彼勒鼓励代理商让自己的子女从小参与代理的工作，当这些代理商的孩子大学毕业时，卡特彼勒会帮助其安排全职的工作。

（二）贯穿整个业务周期坚持研发投入

卡特彼勒始终保持技术第一、质量第一的发展战略，研究开发的新产品一直在全球同业中处于领先的位置。卡特彼勒的研发中心随着世界市场的发展而壮大，其先进程度和实验研究规模是同类型公司望尘莫及的。

卡特彼勒视研发为企业发展核心动力源泉，逆境中依然坚持通过技术研发突破困局。在30年代大萧条时期，卡特彼勒研发出适合当时环境的效率高、操作费用低的新产品；在2008年全球金融危机，卡特彼勒的研发费用占比不降反升。

（三）未雨绸缪，化危机为商机

卡特彼勒已经成为制定“低谷期战略计划”并且随后应对经济衰退的范本，能够在不损害复苏前景的前提下迅速调节产量、降低成本。2005年，吉姆·欧文斯制定了“低谷计划”，作为一家典型经济敏感型行业，卡特彼勒表现出优秀的针对市场变化进行有效调整的能力，其管理智慧体现在：

1、倾向于将固定成本转换为可变成本，更迅速灵活的削减成本和库存。

2、与上游供应商合作，弱化长鞭效应。

3、维护代理商需求，保存其生存发展能力。

4、保持自身财务稳健，同时加大研发适应新环境的产品。

2008年，自大萧条以来最严重的经济衰退波及卡特彼勒，公司迅速实施早已制定完毕的“低谷计划”，保持财务稳健，做迎接复苏的准备。

（四）全球化，同时海外市场“本土化”

卡特彼勒拥有全球超过237家制造基地，其中，海外工厂接近一半，在海外200多个国家和地区拥有销售点。全球化运营和本地化实践（超过75%的中国区高层领导为中国人，90%的在华工厂由中国人执掌），卡特彼勒并不单纯是一家向海外客户销售产品的传统意义的美国公司，而是一家全球生产、全球销售的一流“无国界”公司。

四、股价各阶段驱动因素

卡特彼勒从全球经济发展、人口增长及城市化进程加速中充分获利，公司的市值和盈利不断向更大规模发展。卡特彼勒长达90年蓬勃发展，从1973至2017年，卡特彼勒的股价上涨27倍（已根据分红调整），复合年回报率7.68%。在此期间，卡特彼勒向投资者提供了平均2.53%的股息率。

长期以来，卡特彼勒的市盈率在10倍-20倍之间波动，市净率在1.5-4倍之间波动，市销率在0.5-1倍之间波动。估值水平可以分为四个阶段：

第一，自1973年至1990年，美国经济结构转型，卡特彼勒经历多重困难，估值中枢下移，期间PS从1倍降为0.4倍，PB从3倍降至1.3倍，PE低至10倍。

第二，自1991年至2002年，伴随一系列改革成果和盈利反弹，卡特彼勒PS水平从0.4升至0.85倍，PB从1.3倍升至接近3倍。

第三，自2003年至2007年，卡特彼勒迎来全球周期的繁荣，期间PS从1.25倍降至0.98倍，PB从2.7升至5倍。PS（PE）和PB的反向表现背后反映的是在超级繁荣周期里ROE的快速增长。

第四，2007年之后，经济双向波动性加大，卡特彼勒盈利不确定性提高，估值高位震荡。

在2003年之前，公司的股价波动往往有着明显的戴维斯双击（双杀），业绩和估值同时向上（向下），股价波动区间较业绩波动区间更大，尤其以处于80年代经济转型背景下，传统行业面临衰退及强劲竞争对手时，对估值的杀伤力最为剧烈。卡特彼勒全球龙头地位确认并难以撼动后，投资者可以更理性对待周期敏感类公司的业绩波动，同时给予龙头公司估值溢价。

五、最后

中国已经成长为全世界第一的制造业大国，一个个细分制造业中已经出现了区域龙头，甚至是全球龙头，福耀玻璃、海螺水泥等一批中国企业已经深耕海外布局，具有成为下一个跨国巨头的潜力。长期看，拥有全球竞争力、具备全球化扩张条件的龙头公司有望走出内地“红海”，抢占海外市场份额。而卡特彼勒向我们展示了一个跨国企业在全球市场扩张、于经济周期低谷中砥砺前行的典型案例。其非凡成就是多因素共同作用的结果，我们认为，这些因素可能是通用的，却难以复制出另一家伟大的企业。而卡特彼勒在关键时点上做出的具体战略性决策是鲜活的，为中国处于类似处境的企业提供了指导意义。

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