（二）城投债务风险的形成机理

1、财事失衡—地方政府财权与事权的不匹配助长了城投债务。现任上海财经大学校长的刘元春，于2020年在《地方政府信用持续扩张是双循环的核心堵点之一》一文中指出，金融循环、资源要素循环中最大的断点，不是物流和交通，而是地方政府事权、财权的错配所必然演化出的地方政府融资行为、信用扩张行为。这构成了资本和要素区域化流动的障碍，成为新格局中的最大堵点。也就是说，受经济发展水平等因素影响，地方政府财权不足、事权过多，导致只能通过举债维持收支平衡，最终导致债务规模不断积累。

20世纪90年代初，为了解决“财政包干”制度下中央财政收入占全国财政总收入比重下滑、地方对中央的经济依赖度下降、中央宏观调控能力趋弱等问题，我国进行了分税制改革。分税制改革取得了较大的成效，根据《新中国60年统计资料汇编》的统计，在改革第一年，中央财政收入就实现了200%以上的增长，极大地改善了中央财政的困境，提高了中央政府的宏观调控能力，也为中央政府“集中力量办大事”提供了坚实的基础。

然而，分税制下地方政府财权被大大削弱，而事权并未进行相应调整，特别是随着大量的基本公共服务被下放，基层政府承担了与其财政能力不匹配的事权。2013年7月，根据中国经济网的报道，时任财政部部长楼继伟表示要调整中央与地方财权和事权，释放了财政改革信号。楼继伟指出，财政改革需调整中央、地方两级政府的支出责任，并适度增加中央支出。复旦大学中国经济研究中心博士傅勇于2007年3月在第一财经日报上提出，预算外资金膨胀的背后，是地方政府承担了过多的支出责任，面对大量的财政收支缺口，地方政府以各种不同的方式借助预算外收入来补充，其中以土地出让金收入及各类融资较为突出。然而，受经济放缓、房地产市场不景气、新冠疫情、融资渠道紧缩等因素影响，地方政府税收、土地出让金、融资等收入面临下行压力;同时，财政政策刺激及疫情防控等因素叠加，促使地方政府支出有增无减;地方财政赤字逐年递增。

2、债务难续—再融资能力恶化导致城投债务滚动不可持续。在近些年的发展过程中，虽然城投债务规模不断增长，但通过滚动融资，城投风险始终在可控的范围内。然而，随着近几年城投公司融资政策的不断规范，以及地方政府土地出让收入的下滑，城投的再融资能力堪忧，城投债务面临难以维系的风险。

土地出让收入下滑。土地出让金是城投公司债务接续的重要支撑。土地出让金是地方政府最容易支配的收入之一，在过往的城投发展历程中，土地出让金作为最优质的偿债来源之一，在城投公司的举债过程中起到了不可或缺的作用。根据国家统计局等官方数据统计，近年来，我国财政收入对土地出让金收入的依赖度整体持续呈上升趋势;2020年，土地出让金收入占全国财政收入比重更是高达46%，创下近年来新高。

然而，根据财政部发布的2022年上半年财政收支情况:2022年以来，随着房地产行业环境持续恶化，土地出让金收入出现大幅下滑;2022年上半年，全国土地出让金收入约2.4万亿元，比上年同期下降31.4%。

融资政策持续收紧。2021年以来，为了防范地方政府债务风险，规范城投公司融资，城投公司融资监管政策密集出台。2022年上半年，城投债发行审核趋于严格，整体融资环境持续收紧，城投发债融资规模进一步回落。根据中泰证券的统计，2022年1~8月，城投债发行规模35266.71亿元，同比下降8.40%;净融资规模11197.46亿元，同比下降31.49%;同时，2022年1~8月城投公司债项目终止审查共计99个，涉及金额1500.90亿元。土地出让金的大幅下滑、城投公司融资政策的持续收紧，直接加重了城投公司债务接续难度。

3、市场主体的理性加剧了债务风险。随着政府信用与城投公司逐渐脱钩，城投公司逐渐以市场化主体身份参与融资，然而受自身资产大而不实、负债水平较高等因素影响，城投公司难以满足金融机构的融资条件，融资能力不足问题凸显。

在资产方面:城投公司资产以公益性资产居多，营利性资产匮乏。城投公司持有大量路桥、保障房等公益性资产及准公益性资产，规模大但缺乏收益。实际的经营性资产占比不大且具有准公益性质，定价与成本没有完全实现市场化，较之资产规模，现金流水平较低且产生速度缓慢，造血机能匮乏。在负债方面:城投公司历史债务包袱沉重繁杂。根据中国城发会城投研究会的统计，2021年全国255家城投的平均资产负债率达到70%。另外，根据广发证券统计，2015~2020年，城投债的发行规模以年均37%的速度迅猛扩张。资产规模大而盈利能力欠佳、负债问题岌岌可危造成城投公司自身融资能力匮乏。

同时，近年来，监管不断强调城投公司与政府信用脱钩，2021年7月银保监会下发的《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》提出“打消财政兜底幻觉”“不得违法违规提供实际依靠财政资金偿还或者提供担保、回购等信用支持的融资”。在失去财政兜底后，部分资产不佳、负债高企的城投公司面临没有资产可以抵押等融资困境，债务风险进一步加剧。（来源：搜狐网）

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